广州拉拉米信息科技有限公司（下称“拉拉米”）向深交所递交了上市材料。在行业分类中，拉拉米将自己归类为电商代运营企业。但实际上，拉拉米提供的是“全渠道”代运营服务。一词之差，拉拉米的盈利能力就被大幅削弱。
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事实上，电商代运营也已经是过了气的风口。近年来有多家电商代运营企业成功上市，但上市后的股价表现都大幅跌破发行价，无疑电商代运营企业已经触到了瓶颈。“全渠道”代运营的拉拉米，境况并没有比只布局线上的代运营企业更好。
穿透业务本质，拉拉米业务更像是几个小众品牌的“外包”销售机构。如此，拉拉米估值可能沾不上电商代运营企业的光，而且盈利能力也比不上资产更轻的电商代运营企业。
值得一提的是，拉拉米的整体规模在同行中并不起眼，但却背靠两大上市公司股东搜于特（002503.SZ）和潮宏基（002345.SZ）。如果拉拉米能成功过会，搜于特和潮宏基有望获得投资收益。
之所以说拉拉米业务本质更像是品牌“外包”的销售机构，是因为拉拉米承担了本应品牌承担的推广费用。
2020年和2021年，拉拉米销售费用分别为1.84亿元和2.14亿元，占营业收入的比例为23.5%和25.5%。这一比例远高于同行。以2021年数据为例，电商代运营龙头壹网壹创（300792.SZ）销售费用占比只有7.5%。和拉拉米收入规模接近的青木股份（301110.SZ）和凯淳股份（301001.SZ）的销售费用占比分别为11.28%和15.6%。造成三者销售费用差别巨大的一项是广告推广费用，凯淳股份和青木股份只有2000万到3000万的规模，拉拉米则年均超过1亿元。
一般而言，电商代运营企业的广告推广费用是指用在诸如淘宝的直通车、京东的京东快车等营销工具的费用。该金额和销售金额呈一定相关性。而拉拉米的广告推广费中，不仅包含了上述站内平台的引流费，还有站外平台如小红书、微博以及KOL代言费等。拉拉米平台外的推广很大程度上是帮助建立品牌知名度。通常对于电商代运营企业，品牌宣传方面的支出是由品牌方承担，拉拉米却承担了品牌宣传方面的支出导致其销售费用占比远高于同行。
既然是“外包”销售机构，拉拉米进行全渠道布局就不意外了。
拉拉米的渠道既包括天猫、京东、唯品会、拼多多、抖音等线上主流电商平台，也包括了屈臣氏、万宁、名创优品等线下主流实体渠道。其中，线上平台仍以淘宝、天猫、唯品会为主，三者贡献收入占电商销售收入的82%。随着传统电商平台流量被新兴的抖音、小红书等社交电商平台分流，电商代运营行业集体过上了苦日子。因此，在电商渠道方面，拉拉米也面临挑战。2021年，拉拉米实现营业收入8.4亿元，其中互联网零售业务的营业收入为7.4亿元，占营业收入的88.23%。
拉拉米的线下业务虽然不占主导，但近几年呈稳定增长趋势。2021年，公司线下分销业务的营业收入为9880万元，占营业收入的11.76%。公司线下分销收入占比从2019年的7.2%上升到今年上半年的12.76%。但是，全渠道布局也需要投入更多费用。这也是拉拉米销售占用更高的原因之一。
在这种背景下，拉拉米的毛利率并没有优势。2021年，拉拉米毛利率为38.08%；丽人丽妆（605136.SH）毛利率为36.46%。由于销售费用更多，拉拉米的净利率只有7.16%，丽人丽妆的净利率则达到9.86%。和规模类似的青木股份和凯淳股份比，拉拉米净利润也是最少的。
拉拉米为何选择提供难度更大，利润率更低的“另类”代运营服务？本质上还是与其客户策略有关。
拉拉米是以服务境外“小而美”的优质化妆品品牌打开市场的。拉拉米境外品牌方的合作方式是通过签订代理合同获得独家或非独家代理权，以在全渠道或一定渠道范围内推广和销售品牌产品。目前，拉拉米旗下成功代理的品牌包括：Naris（娜丽丝）、Byphasse（蓓昂丝）、Ziaja（齐叶雅）、Gifrer（肌肤蕾）、Casmara（卡蔓）等，上述品牌贡献75%左右的营业收入，目前合作的品牌方达到27个，遍布日本、西班牙、法国、波兰、澳大利亚、比利时、美国等多个国家或地区。
可以看出，拉拉米合作的品牌本身较为小众，也不具有品牌影响力，叠加其不熟悉中国市场和消费者偏好。因此，选择将销售“外包”最为高效，拉拉米也就承担了品牌宣传、打出品牌知名度的职责。如果成功打造出“爆款”产品，拉拉米的收入也将大幅提升。
但遗憾的是，拉拉米孵化的这些小众品牌并没有成为“爆款”。27个孵化品牌、5个主力品牌，贡献的营业收入最多时是达到8.4亿元。按照拉拉米披露，销售最好的单品天猫销售收入也只是突破1亿元。这样的销售规模距离“爆款”、“大单品”都相去甚远。由于品牌太过小众，尽管拉拉米已经投入了两倍于同行的广告推广费，但收入增长仍不理想。在2020年和2021年，拉拉米营业收入仅分别增长了2.98%和7.25%。
拉拉米选择小众客户的策略一定程度上规避了激烈竞争，但在成长性方面表现艰难也可能影响其和客户合作的稳定性。
对于电商代运营企业，客户集中度高是行业普遍特点。通常这些企业发展壮大也是分到了品牌商发展电商渠道的红利。但是，随着流量费越来越贵以及电商运营人才增长，越来越多品牌选择自己运营电商渠道。这样一来，电商代运营企业就有可能会失去大客户，从而导致收入骤降。此前，壹网壹创就因为失去第一大客户百雀羚而导致收入腰斩。这些年，电商代运营企业其实是面临了品牌方客户和电商平台的双重挤压。
对于拉拉米来说，因为其代理的是境外小众品牌，这些品牌要独立在中国市场进行全渠道运营几乎是不可能的。但是，这并不意味着拉拉米没有客户流失的风险。如果这些品牌在中国市场的销售长期无法达到预期，也会影响其与拉拉米的合作。短期来说，拉拉米收入增长不达预期最直接的影响就是拿不到品牌商返利。拉拉米披露，其会根据返利政策约定的采购量等指标完成情况确定应获得的返利额。
在一众电商代运营企业中，拉拉米选择了一条更为艰难的路。一方面，小众品牌不像大品牌有庞大的基本盘，仅作为代理商也可以赚到品牌红利。另一方面，电商的流量红利期也已经过去。
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